今年以來，受新冠疫情影響，醫(yī)療器械行業(yè)公司備受市場關注，一些醫(yī)療器械的龍頭公司的股價大部分都在年內實現(xiàn)翻番。看似偶然事件催化板塊股價瘋漲的背后，其實也有其必然性，只是縮短了這個過程完成的時間。
相信關注一級半新股發(fā)行市場的朋友，對于IVD企業(yè)今年扎堆完成上市的盛況必然有所了解，截止至10月14日，2020年IVD上市企業(yè)已達7家，成功過會的企業(yè)有3家，排隊中企業(yè)還有9家。
IVD企業(yè)上市潮，我們除了將其歸因到衛(wèi)生事件帶來的行業(yè)紅利，更要重視這個賽道帶來的歷史性投資機遇。
而在IVD賽道的投資選擇上，我們就行業(yè)的幾個趨勢和結合各個細分賽道的特性，希望能就目前眾多的上市公司，做出一個機會分層，以期能給眾多的粉絲朋友帶來一些新的感悟和發(fā)現(xiàn)，進而抓住主流的投資機會。
一切我們從IVD賽道的優(yōu)秀說起。
一、IVD賽道的機遇
體外診斷（IVD）：在人體之外，通過對人體樣本(血液、體液、組織等)進行檢測而獲取臨床診斷信息，進而判斷疾病或機體功能的產品和服務。它又被稱為“醫(yī)生之眼”，人類70%的治療方案制定來源于治療費用占比2-3%的體外診斷結果支撐。
體外診斷作為人類診療的基石，重要性毋庸置疑。除此之外，其優(yōu)秀還源自于三個方面：
1、醫(yī)療器械細分第一賽道
據(jù)2019年醫(yī)療器械藍皮書數(shù)據(jù)顯示，IVD仍然是目前全球醫(yī)療器械領域細分第一名的細分領域，銷售額526億美金，占比達到13%。
反觀中國，2017年醫(yī)療器械市場結構中，影像診斷占比最大，其次是IVD、低值耗材、心血管和骨科等產品，合計占比55%，與全球醫(yī)療器械行業(yè)結構相似。
盡管如此，目前我國IVD費用占整個醫(yī)療支出的比例較低，但依然保持著快速增長趨勢。全球范圍來看，北美人均IVD費用達到70美元，歐洲人均約20美元，其中瑞士超過50歐元，而中國僅為7.1美元。
中國IVD市場還有較大的成長空間。
2018年國內IVD市場713億元，近5年內行業(yè)平均增速為24.9%，未來幾年有望持續(xù)20+%的增速，遠超全球3-5%的平均增速。
無論從賽道的規(guī)模、還是行業(yè)景氣度、又或是成長空間來看，IVD都稱得上是絕佳的投資領域。
關鍵詞：大賽道、雙位數(shù)的高增速、中美人均支出差異；
2、國產替代的歷史性機遇
雖然國內IVD賽道市場廣闊、增速迅猛，但不可否認這還是一個國外公司占據(jù)主要市場地位的賽道。“羅、雅、丹、西、希”五大外資巨頭市占率合計約占55%；
其中，羅氏2018年中國區(qū)營收156億，市占率22%；第二名雅培市占率10%、第三名丹納赫（貝克曼）市占率9%、第四名西門子市占率7%、希森美康2018中國區(qū)營收47.4億，市占率6.6%；
反觀國內企業(yè)，也只有邁瑞一家市占率超過了5%，2018年邁瑞營收46.3億，市占率6.5%。
縱然國內外技術還存在一定的代差，但隨著國內政策、人員、資源不斷投入推動，IVD行業(yè)將迎來歷史性的國產替代機遇。目前IVD部分領域已經實現(xiàn)一定程度的國產替代，生化診斷國產占比55%、分子診斷國產占比70%，而免疫診斷、POCT、微生物診斷國產占比分別為37%、40%+、30%。
可以預見，未來這個趨勢將呈現(xiàn)加速。
關鍵詞：國內企業(yè)崛起、國產產品加速替代；
3、資本青睞的優(yōu)良商業(yè)模式
除了行業(yè)高增速和國產替代機遇的雙輪驅動外，IVD企業(yè)優(yōu)良的商業(yè)模式也奠定了其蓬勃發(fā)展的基礎。
從國內一眾IVD上市企業(yè)公布的招股說明書來看，“技術+試劑+儀器+服務”的產業(yè)模式幾乎是所有IVD企業(yè)的主要模式，這種模式終端粘性強，壁壘極高。
未來可預見，體外診斷產品將越來越封閉，這種趨勢也直接導致企業(yè)銷售模式越來越封閉，盈利能力越強。
最典型的例子：化學發(fā)光技術的封閉性非常強，即試劑和儀器具有唯一的匹配性，A公司生產的儀器只能使用A公司的試劑。絕大多數(shù)公司，都是采取類似的做法，儀器只收取很少的費用，甚至免費給醫(yī)療機構使用，其更大的收入來源于后續(xù)使用的大批量試劑。
關鍵詞：“收租式”的成功商業(yè)模式；
二、四個值得重視的趨勢，細分賽道優(yōu)先級的排序
從投資角度看，規(guī)模增速等行業(yè)數(shù)據(jù)固然重要，但更關鍵是把握行業(yè)未來的發(fā)展趨勢和走向，這樣才不會被時代拋下車。
IVD產業(yè)，有四個趨勢值得重視。
1、兩極化一：大醫(yī)院檢驗科提效，免疫診斷及流水線受益
目前國內的情況是，全國頂級大醫(yī)院2000多家，占全國醫(yī)療機構總數(shù)0.3%都不到，卻要承接全國1/5的診療量。
而這些大醫(yī)院檢驗科最大痛點是樣本量高峰擁堵，上午檢驗的樣本量往往占據(jù)全天的80%以上，面臨著巨大的審核速度和差錯控制壓力。
而國內檢驗產業(yè)發(fā)展趨勢的兩極之一，是高度自動化的檢驗設備，也就是我們常說的大發(fā)光，如高速檢測設備、全自動流水線等，其主要的客戶群體是國內的三級、二級大醫(yī)院。大醫(yī)院的基本盤決定了其采購檢驗設備追求精確、穩(wěn)定、速度的走向，免疫診斷中的發(fā)光技術和對應的全自動流水線承接并解決了這個痛點，但國內目前占據(jù)大部分市場的依然是羅氏、雅培、貝克曼等國際巨頭，醫(yī)院領導安全求穩(wěn)提升了對的價格容忍度，以邁瑞、安圖、新產業(yè)帶領的國產發(fā)光廠商們正展開競爭激烈的市場攻堅。
2、兩極化二：分級診療便捷性需求，推動POCT蓬勃發(fā)展
隨著分期診療政策的全面推行、以全國4000縣域為核心單位的胸痛、卒中、創(chuàng)傷、危重孕產婦、危重新生兒五大急診中心大規(guī)模建設落地，給普通檢驗的“去中心化”提供了廣闊的市場增量空間。
國內檢驗產業(yè)發(fā)展趨勢另一極，是小型化的設備，即以POCT設備為代表的，它主要客戶群體不僅面向基層的醫(yī)院診所，同時也可面向執(zhí)法機構、個人家庭等。從醫(yī)改趨勢來看，國家在努力調控將目前倒三角的醫(yī)療資源分配結構逐漸扁平化，這個過程相對會較為漫長，我們相信在大勢面前，順應醫(yī)改潮流的產品和服務的POCT企業(yè)能從中獲得豐厚的收益，國內代表企業(yè)有萬孚生物、基蛋生物、明德生物等。
3、消費升級帶來的差異化需求：特色分子診斷項目受益
隨著我國經濟的快速發(fā)展，國內人均GDP的提升，派生了人們對于檢驗產業(yè)更多差異化的需求，而這些特檢項目的需求主要集中在IVD中分子診斷產業(yè)，其中最主要的需求領域集中在腫瘤、生育、傳染病及遺傳病四大重要領域，分別最大對應國內1000億、200億、105億、50億的潛在市場空間。深耕對應細分領域的國產廠商，仍具備廣闊的市場生存空間，如專注腫瘤領域的艾德燃石、無創(chuàng)產前領域的華大貝瑞等。
4、控費帶來的新機遇：第三方醫(yī)學檢驗中心將扮演更重要角色
醫(yī)院普檢體系內，存在大量未覆蓋的檢驗項目，包括常規(guī)檢測300-500項未覆蓋的表內普檢項目及超過3000項表外特檢項目，而這些項目最終會流向第三方醫(yī)學檢驗中心。
除此之外，國內醫(yī)學檢驗外包滲透率明顯低于發(fā)達國家，2018年國內第三方診斷實驗室市場規(guī)模為140億元，占醫(yī)學檢驗服務2200-2800億的市場規(guī)模的5-6%。參照美國醫(yī)學檢驗服務市場構成（左圖）及美國、歐洲、日本第三方醫(yī)學實驗室醫(yī)學檢驗份額占比35%、50% 和67%，中國外包滲透率則有超過6倍增長空間。
目前，國內金域醫(yī)學、迪安診斷、艾迪康第一梯隊廠商占據(jù)2/3的市場份額。
5、評判體系，賽道優(yōu)先級別的邏輯排列
市場規(guī)模：化學發(fā)光（300億）>第三方醫(yī)學檢驗（150億）>分子診斷（140億）>POCT（100億）；
賽道增速：分子診斷（30%+）>POCT（25%+）>化學發(fā)光（20%+）=第三方醫(yī)學檢驗（20%+）；
門檻：技術門檻因為IVD各賽道分支過多，無法量化。目前看來，化學發(fā)光中的流水線、分子診斷中的二代測序技術門檻較高，而分子診斷中的PCR、POCT部分領域以及第三方檢驗門檻相對較低；
盈利能力：綜合了四個細分的龍頭標的，化學發(fā)光（毛利率均值72%+、凈利率均值36%+）>POCT（毛利率均值70%+、凈利率均值28%+）>分子診斷（毛利率均值70%+、凈利率均值22%+）>第三方醫(yī)學檢驗（35%+、凈利率均值8%+）。
綜合四個我們看重的方向，基本上可以得出化學發(fā)光為主選，POCT及分子診斷為次選，第三方醫(yī)學檢驗為末選的排序邏輯。
三、劃重點的企業(yè)
在前面的文章中，我們已經強調過頭部效應和頂級機構喜歡投資龍頭公司的偏好了，所以選擇賽道中的細分龍頭，相當重要，贏家通吃。
化學發(fā)光領域目前的格局比較清晰，邁瑞、安圖和新產業(yè)基本上坐穩(wěn)了國產前三把交椅，目前后來者比較難突破封鎖，以特色項目拿到裝機量的后發(fā)廠商只有準備上市的亞輝龍有看點。
分子診斷領域我認為主要看點在于腫瘤，畢竟伴隨診斷+早篩的市場非常廣闊，未來越來越多的生物藥上市和早篩意識的普及，能造就好幾個巨頭廠商，目前主要關注燃石、艾德和世和；除此之外，生育領域中的無創(chuàng)產前檢測目前較為成熟，而輔助生殖領域準備港股上市的貝康醫(yī)療有一些看點。
POCT領域我們綜合產品線、渠道和管理層來看，萬孚生物是絕對的龍頭，基蛋生物緊隨其后，其他廠商PK起來基本沒有優(yōu)勢。
第三方醫(yī)學檢驗領域，綜合疫情中的表現(xiàn)、運營能力等指標來看，金域醫(yī)學為行業(yè)龍頭，迪安診斷緊隨其后，其他廠商規(guī)模差距較大。
最后，除了這四個賽道外，血液體液診斷、IVD上游的原料、設備等仍存在一定機會，篇幅原因不作分析。
